贵上极则反贱，贱下极则反贵。贵出如粪土，贱取如珠玉。财币欲其行如流水。 ——《史记·货殖列传》著名生物医药行业投资人、Casdin Capital 的创始人Eli Casdin曾说过，“纵观生物医药行业的历史，一直就是在泡沫化和萧条化间反复横跳”。早在1992年，美国生物科技行业在兴起不到10年时间，就经历了第一次泡沫破灭，指数沉寂了近7年。随后的2000年纳斯达克“股灾”、2008年的金融危机，2015年的生物科技大回调……发展至今，美国生物科技已经经历多次重大回调。尽管市场情绪悲观，但美股历史已经告诉我们，整个生物科技行业并没有因为泡沫而消失。相反，一批批伟大的公司不断涌现，带动指数屡创新高。真正优秀的公司，发展轨迹不会因为外部因素而改变，更不会被历史淘汰。对投资者来说，每一次泡沫破灭，反而是关注优秀公司的机会。这也是巴菲特所说的，市场的波动不是风险，而是机会。因为真正的风险在于公司本身，在于公司的内在价值风险。虽然当前我们的生物科技行业迎来阵痛，但这更多的是资本泡沫之后的出清。谷底难熬，但终会过去，迎来下一个上行周期。周期避无可避，我们需要做的是，寻找能够穿越周期的公司。经历这段时间以来的调整，哪些18A公司更值得关注呢？我认为可以从这两个维度来观察：对于生物科技公司来说，有钱不是万能的，但没钱是万万不能的。资本寒冬里，最重要的无疑是现金储备。一方面，管线的推进最不可或缺的便是资金。临床研发是个烧钱的技术活，根据神州细胞定增问询函回复公告，国内PD-1临床单个入组受试者的成本达到30万／人。另一方面，研发过程风险与机会并存，只有足够的保障，公司才拥有更多的试错的可能。福泰创始人曾经羡慕地说过“再生元他们融资了10个亿，够他们失败很多次了”。的确如此，再生元后续经历多次失败，但正是因为泡沫时期的10亿美元融资，让其依然能够等到成为biopharma的机会。这两点，自然也是国内Biotech们必须考虑的问题。而现在，二级市场转冷后，融资窗口渐渐关闭，不少创新药企已经无暇顾及“试错”的机会，生存成了当务之急。由于18A公司财报披露还只是少数的，我们以去年中报为观察窗口。根据Choice数据，截至去年年中，以现金储备/年内经营性现金流比例来看，14家18A公司的账上现金，撑不过两年；如果把期限延长至3年，这个数字会增加至19家。虽然这些公司并不一定真得倒在寒冬，但风险总归不小。毕竟有些公司的管线就连收购价值都没有，更不用谈被并购和再融资。这也告诉我们，要关注那些现金储备充沛的18A公司。从最新财报来看，不少企业依然拥有较大可能。比如，创新药一哥百济神州，截至2021年末现金和存款总额达66.1亿美元；再鼎医药这一数字也高达14.09亿美元。即便在极端情况下，两家公司依然能维持运营许久。另外，一些刚完成IPO募资的公司，也会拥有足够的弹药，这将进一步提高公司的安全边际。18A公司的发展不仅靠融资，还取决于自身造血能力。已经或即将有产品上市，并且商业化前景较好的公司，安全边际也会更高。因此，我们也要对一家Biotech的管线的商业化时间表，保持密切关注。我们可以需要通过以下两个维度来观察：第一是，什么时候能够有产品上市，这是解决当下造血能力的关键；第二是，未来能否持续有产品上市。其中，第二点十分关键，因为目前不少Biotech已经有产品上市，但后续面临产品断档的风险，“后备军”乏力，危机四伏。而具备持续产出产品的公司，便不存在过度依赖单品的较大风险，更不会出现收入断层的窘境。这也是为什么Biotech管线的厚度和广度同等重要。大概率，港股18A正在慢慢进入价值区间，这其中既蕴含着传奇性的投资机会，也隐藏着大量吞金蚀骨的陷阱，最终的成功投资，需要投资者的智慧、常识，以及运气。
文章来源：医药投资部落
