事件
近日，美国贸易代表办公室（USTR）公布对华301调查征税建议，并公开征求意见。征税产品建议清单将涉及中国约500亿美元出口，建议税率为25%，涵盖约1300个税号的产品，其中涉及医药类产品约130个税号，以化学原料药、生化产品及其制剂（激素、多肽、免疫产品、胰岛素为主），以及部分医用设备（检测/治疗仪器及耗材）为主。
点评
1、我国医药类产品进出口结构差异明显
根据中国海关数据统计显示，2017年我国医药保健品进出口额1166.76亿美元。其中，出口607.99亿美元，进口558.77亿美元，对外贸易顺差49.22亿美元，完整信息文末附图可见。
从出口商品分类来看，西药类产品（西药原料、西成药、生化药）出口金额354.56亿美元，占比总额58.32%，医疗器械类产品（医用敷料、一次性耗材、医院诊断与治疗、保健康复用品、口腔设备与材料）出口金额217.03亿美元，占比35.70%，中药类产品出口金额36.40亿美元，占比5.99%。细分领域来看，西药类中原料药为出口绝对主力，2017年出口达291.17亿美元，占比出口总额达到47.89%，近乎一半。
进口情况来看，2017年我国医药类产品进口额558.77亿美元，其中，位居进口医药产品之首的西成药进口额171.57亿美元，占比进口总额30.70%；医院诊断与治疗设备进口146.31亿美元，占比进口总额26.18%。
综合进出口角度，贡献贸易顺差前三的商品分别为西药原料（203.95亿美元）、保健康复用品（37.82亿美元）、医用敷料（20.59亿美元）；后三位分别为西成药（-137.01亿美元）、医院诊断与治疗（-52.29亿美元）、生化药（-52.01亿美元）。
总体来看，由于目前我国医药产业与发达国家差距仍然较大，商品出口贡献贸易顺差的主要为低附加值的原料药与低值器械、耗材，高附加值的化学药、生化药和诊断试剂等仍然处于贸易逆差中，进出口结构差异明显。
2、贸易战中的避风港：美国征税清单覆盖广泛但影响有限
近日，美国贸易代表办公室（USTR）公布对华301调查征税建议，建议税率为25%，涵盖约1300个税号的产品，其中涉及医药类产品约130个税号。整体来看，美国发布的征税清单覆盖全面，以医药中间体、化学原料药、生化产品及其制剂以及医疗器械为主，相关重点品种为抗生素、维生素、胰岛素、各类激素、腺体分泌物（人、动物及其他）、抗抑郁药、芳香族化合物、疫苗、血液制品、感冒药、药包材、诊断试剂；心电图、核磁共振、除颤器、牙科、眼科、骨科等各类器械；针头、缝线等耗材。目录中涉及品类看似繁多，但整体规模并不大，详细清单梳理见文末附表。
2.1、原料药：寡头格局已形成，增税影响有望下游传导
随着关键技术的突破和发达国家对高污染、高能耗产业的转移，我国已逐渐成为世界原料药中心，并且我国原料药企业已在多个关键原料药品种中已成为全球寡头。根据中国医药报信息，2017年我国原料药共出口到195个国家和地区。美国为仅次于印度的我国第二大原料药出口目的地，全年进口我国原料药39.2亿美元，同比增长23.84%，约占2017年我们原料药出口总金额的13.5%。
我国对美国出口占比较大的原料药品类包括抗生素类（含青霉素钾盐等）、激素类（地塞米松等）、维生素类（VC等）、和解热镇痛类（扑热息痛等）原料药产品，而本次征税目录中主要包括抗生素类、精神类、激素类和解热镇痛类原料药，由于上述产品属于附加值较低的品种且环境污染较严重，发达国家已经多数停产且从发展中国家进口，并且对于大部分品种中国原料药企业已经形成了全球寡头的格局，增税后原料药制造行业回流美国可能性小，而增加的税率也可向下游传导转移。
石药集团、普洛药业、华海药业、创诺医药、联邦制药、浙江医药、亿帆医药、江西天新、浙江化工、新华制药10家原料药龙头企业位居我国原料药出口企业榜单前十强，其中上市公司石药集团主要产品维生素C、咖啡因、抗生素，公司公告显示2017年来自美洲收入约8.51亿港元，约占总营收5.51%，预计出口产品主要为较低毛利率的原料药产品，利润占比更低；普洛药业对美出口原料药业务同样仅占2017年全年营收5%；华海药业普利类和沙坦类药物和联邦制药抗生素主要出口印度与欧盟国家，对美业务预计在亿元级别。亿帆医药海外营收15.43亿元，占比总营收35.3%，泛酸钙业务主要出口欧美地区，但未单独披露美国出口收入，新华制药主要出口产品为布洛芬等解热镇痛原料药，2017年实现来自美洲营收6.75亿元，占比总营收15.1%，考虑到亿帆医药和新华制药在主要原料药品种的寡头地位，增税的影响有望传导给下游制剂厂商，预计自身受到影响有限。
2.2、医疗器械：中高端器械受到影响较小
本次征税目录在医疗器械领域集中体现于中低端医疗器械，包括心电图、核磁共振、除颤器、牙科、眼科、骨科等小型器械，也包括针头、缝线等一次性低值耗材。2017年中国医疗器械对美国出口总额达到58.38亿美元，占比医疗器械总出口额26.9%，为第一大出口目的国。
目前中国与美国医疗器械进出口结构较为稳定。我国对美国出口医疗器械中主要为中低端诊断治疗器械、保健康复器械，一次性耗材等，美国本土几乎不生产中低端医疗器械，而这些产品又是美国国民日常生活与健康保证必不可少，进口需求旺盛，因此中低端医疗器械领域主要是从中国流向美国。另一方面，中国高端医疗器械极少出口到美国，且中国进口美国产品主要集中于大型器械和高值耗材，在高端医疗器械领域主要是从美国流向中国。本次贸易战预计对出口美国占比较多的中低端医疗器械厂商影响相对较大，而中高端医疗器械公司主要市场仍在国内，影响不大。
从2017年中国医疗器械出口企业十强来看，基本为中低端器械与低值耗材生产企业。迈瑞医疗在北美地区营收超13亿元，主要出口产品为影像及护理设备，约占营业收入15%；振德医疗在北美地区营收约1.66亿元，主要出口产品为纱布、无纺布等敷料与低值耗材，约占营业收入13%；据2017年招股书信息，英科医疗低值耗材产品约65%产品销往美国，占比较大；开立医疗在北美地区营收仅占5%，此外理邦仪器和宝莱特对美出口亦小于10%；在高端器械与高值耗材领域，国内公司市场主要集中在国内，以体外诊断行业为例，除万孚生物（对美出口产品占营收达10%以上，以毒品检测为主，2016年已布局美国本土化生产）外，其余公司占比较小。
总体而言，医疗器械上市公司受贸易战的影响不一，高值耗材和高附加值器械领域上市公司主要市场仍在国内，收到影响相对较小，而部分美国业务占比较大的中低端医疗器械与低值耗材公司在美国市场需求长期存在，供需关系短期内难以改变，未来有望通过本土化生产或以本土经销商贴牌方式减少增税影响。
2.3、高附加值产品：美国出口额占比偏小
在西药制剂、生化药品以及高端医疗器械等附加值较大的医药产品领域，中国对美国仍然是大幅逆差，在2017年仅西药制剂、生化药品两项进口金额合计252.05亿美元，远超出口金额63.4亿美元，为美国医疗领域贸易顺差的主要贡献者。
在生化药领域，2017年中国出口总额仅为28.8亿美元，本次征税目录中包括的血制品、疫苗、胰岛素制品等产品面向美国出口额极少，我国依然高度依赖进口。目前我国生化药领域最主要出口产品为肝素钠，2017年出口额达到7.88亿美元，出口主要针对美国与欧洲。国内主要肝素钠出口企业健友股份出口肝素原料并非直接销往美国，而是经由第三国，减小了贸易战影响。
在西成药领域，2017年中国出口总额仅为34.6亿美元，预计出口美国的西成药约为10亿美元级别。虽然美国药品市场，尤其仿制药，重度依赖进口，但其主要来源国家为爱尔兰、德国、瑞士等，仿制药主要来自印度，中国制剂占比极小。从我国西成药出口企业十强来看，即使去年出口额位居第一的华海药业，测算其出口额仅约为1.2亿美元，处于第三的恒瑞医药出口额约1亿美元，占公司总收入5%以下，影响有限。其他制剂出口标杆企业如普利药业（阿奇霉素、依替巴肽针剂）、翰宇药业（利拉鲁肽、格拉替雷）等业务受到影响更小，并且部分制剂出口公司是采用贴牌生产等灵活方式，受到冲击进一步减小。
美国为世界仿制药第一大市场，为全球制剂出口的主要海外市场，但目前我国企业制剂出口业务仍然处于起步阶段，海外制剂业务尚达到一定规模，制剂出口存量部分受到影响有限，而在增量部分，未来新的制剂出口仍然有望为国内制剂公司开辟新市场，带来营收增量，增税将对未来制剂出口行业大方向带来新的考验，而美国提升税率并不影响国内一致性评价政策中通过海外认证后的红利，制剂出口企业国内市场增量依然可观。
3、潜在的新机遇：贸易战推进进口替代与产业升级
从目前中美双方的医药产业结构和本次征税目录来看，贸易战对中国医药行业目前的实际影响有限，美国将医药生物列入贸易战中可能更多是出于未来医药产业战略防御角度考虑，这也充分体现了医药行业的重要性。目前外部环境变化已经充分反映出国内医药产业升级的迫切性，同时国内多项政策措施的鼓励也共同刺激国内医药行业向更高层次转型升级。
贸易战为进口代替带来潜在良机。西药制剂、生化药品以及高端医疗器械等附加值较大的医药产品中，美国对中国的贸易顺差尤其突出。如果下一阶段中美贸易摩擦加剧，中国跟进提升该领域的征税比例，在医保控费、招标降价和一致性评价降原研药价格的基础上进一步压缩进口产品利润空间，反倒会给国内企业的高附加值产品（主要是高端制剂、高端医疗器械、大型医疗设备）的进口替代带来良机。尤其是现阶段已经具备高附加值产品进口替代实力的部分上市公司有望优先迎来利好。
中国企业中已有部分公司具备了进口替代能力，其潜在的进口替代机会值得期待。如冠脉支架领域的乐普医疗、微创医疗，化学发光领域的安图生物、麦克生物，医疗影像领域的迈瑞医疗（未上市）、联影医疗（未上市）。高端制剂方面，通过一致性评价的高端仿制药品种将在政策红利的推广下最先推进原研药的进口替代，长期角度而言搭配强劲销售实力的创新药最终将以me-better或me-best的实力实现同治疗领域的用药升级换代。
贸易战推动内医药产业开展产业升级。目前我国医药商品出口贡献贸易顺差的主要为低附加值的原料药与低值器械、耗材，高附加值的化学药、生化药和诊断试剂等仍然处于贸易逆差中，高附加值产品进口依赖突出。贸易战在一定程度上削弱此前中国作为世界工厂的低端制造成本优势，倒逼国内医药企业着手产业升级，从低附加值产品向高附加值产品转化，从而着眼巨大内需市场，展开进口替代。
国内政策助力医药产业创新，加速进口替代。外部环境变化之外，近年来医药行业鼓励产业升级、鼓励进口替代的行业政策也迎来密集发布期，医药成为政策重点扶持领域。两办发布的《关于深化审评审批制度改革鼓励药品医疗器械创新的意见》为医药行业创新发展指明道路；国办发布的《关于改革完善仿制药供应保障及使用政策的意见》鼓励仿制药发展，加速通过一致性评价的仿制药品种进口替代进程；国务院发布的《中国制造2025》行动纲领中，“医药”一词被多次提及，生物医药及高性能医疗器械成为重点发展的领域之一；《中国制造2025重点领域技术路线图》将生物医药和高性能医疗器械列为医疗领域先进制造两大方向。系列的行业动态集中利好医药产业创新发展，医药领域的进口替代将是推动产业发展的长期的动力。
投资建议：由于中美医药贸易天然的结构差异，虽然征税目录中原料药、制剂和器械产品与上市公司业务品种有所重合，但与医药板块整体的外贸关联度不强，医药行业有望成为中美贸易战中潜在的避风港。长期来看，贸易战增强国内医药企业对内需市场的重视，加大创新与研发的投入，推进医药产业结构向高附加值方向升级，尤其推荐关注目前具备了进口替代能力的优质企业，其潜在的进口替代机会值得期待，高端医疗器械和大型医疗设备领域关注乐普医疗、安图生物、迈克生物等，高端制剂领域关注恒瑞医药、华东医药、京新药业等
风险提示：进口替代不及预期、税率提升超预期、贸易战影响范围超预期
自媒体信息披露与重要声明
注：文中报告节选自兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。
证券研究报告：《贸易战中的避风港，进口替代加速推进》
对外发布时间：2018年4月9日
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